Laag verwacht totaalrendement door beperkte winstgroei en negatieve herwaardering De negatieve verwachte bijdrage vanuit de waardering en de gematigde verwachte winstgroei zorgen voor een laag verwacht rendement voor aandelen op de middellange termijn. De prognose voor het dividendrendement is het minst onzeker. Deze is vrij stabiel door de tijd en de verwachting ligt hierbij dicht in de buurt. Voor de winstgroei per aandeel hanteren we de historische trend. Uit de historie blijkt dat de winst per aandeel een opwaartse trend kent met cyclische fluctuaties daar omheen. In gunstige economische periodes stijgen de winsten en tijdens recessies dalen deze. In onderstaande figuur is dit verloop goed te zien. In ons basisscenario gaan we uit van een gematigde verwachte winstgroei omdat deze nu boven de historische trend ligt en we een terugkeer naar deze trend veronderstellen. Voor de waarderingscomponent stellen we een evenwichtskoerswinstverhouding vast die past bij de kenmerken van het scenario Flags & Frictions en houden we rekening met de samenstelling van de index. De koerswinstverhouding van aandelen per medio 2024 ligt boven de evenwichtskoerswinstverhouding die wij realistisch achten (circa 22 versus 20). Hieruit volgt een negatieve bijdrage van deze component aan het totaalrendement.

Onzekerheid troef Het schatten van de waardes van de verschillende rendementsonderdelen voor de toekomst gaat met veel onzekerheid gepaard. De bijdrage van het dividendrendement is stabiel door de tijd, maar de bijdrage aan het totaalrendement is relatief beperkt is. De uitdaging zit in een goede schatting te maken voor de andere twee componenten. Deze componenten zijn door de tijd heen volatiel en de impact op het totaalrendement kan op de middellange termijn groot zijn. De winstgroei per aandeel kan langere tijd fors afwijken van de historische trend, zoals de afgelopen jaren het geval is geweest. De winstgroei van aandelen ontwikkelde markten heeft de afgelopen jaren stelselmatig positief verrast. Toch taxeren we dat deze langdurige hoge winstgroei op termijn niet houdbaar is en dat het huidige winstniveau kwetsbaar is voor tegenvallers. Een vergelijkbaar beeld is zichtbaar bij de waardering (koerswinstverhouding). De huidige koerswinstverhouding ligt met een waarde van ruim 22 boven het historische gemiddelde van ruim 18. In Flags & Frictions hanteren we een evenwichtswaarde van 20. Deze ligt hoger dan het historisch gemiddelde, mede vanwege het hogere gewicht van de technologiesector in de index in vergelijking met het verleden. Maar met de huidige waarden voor het winstniveau en de waardering lijkt veel goed nieuws te zijn ingeprijsd en zijn aandelen kwetsbaar voor tegenvallers.

Vergelijkbaar beeld bij andere waarderingsmaatstaven Andere waarderingsmaatstaven tonen een vergelijkbaar beeld wat betreft het verwacht aandelenrendement met de aanpak die wij hanteren. Naast onze building block-aanpak en de wijze waarop we tot schattingen komen voor de afzonderlijke rendementsonderdelen, nemen we ook andere maatstaven en methodes in ogenschouw. Een bekend voorbeeld is de Shiller koerswinstverhouding (Shiller PE). De Shiller PE geeft een indicatie van de absolute waardering van de aandelenmarkt ten opzichte van de historie. Het is de koerswinstverhouding waarbij de reële prijs gedeeld wordt door de gemiddelde reële winst per aandeel over de afgelopen tien jaar. Op deze manier wordt gecorrigeerd voor de economische cyclus. Uit de historische data blijkt dat een hoge waarde van de Shiller PE leidt tot een lager verwacht rendement in het daarop volgende decennium en vice versa. De huidige waarde van deze waarderingsmaatstaf ligt boven het historisch gemiddelde en op een niveau dat correspondeert met een beperkt verwacht rendement in de toekomst.