Investment Letter
Goud: Monetair Anker en Diversifier
Maurice Geraets - Senior Investment Strategist -
Coen van de Laar - Senior Investment Strategist -
Uit ons onderzoek komt naar voren dat door de unieke kenmerken van goud het risico-rendementsprofiel van de totale beleggingsportefeuille verbetert met een goudallocatie. De belangrijkste portefeuillerollen van goud zijn diversificatie en bescherming tegen staartrisico’s. De risico-rendementskenmerken van goud zijn sterk regime‑afhankelijk. Goud presteert vooral goed in regimes met lage of negatieve reële rentes en periodes van extreme stress. Beleggen in goud kent echter ook een aantal aandachtspunten.
- Goud vervult een unieke rol als diversifier en veilige haven binnen de beleggingsportefeuille.
- De lage correlatie met aandelen en obligaties verhoogt de Sharpe ratio van de totale beleggingsportefeuille.
- Goud presteert vooral goed bij lage of negatieve reële rentes en in stressscenario’s.
- De meeste trends onderliggend aan het basisscenario Flags & Frictions zijn positief voor goud.
- Goud kent een aantal aandachtspunten en risico’s.
Goud is geen reguliere grondstof Goud neemt een uitzonderlijke positie in binnen het beleggingsuniversum. In tegenstelling tot andere grondstoffen wordt goud niet “verbruikt”. Vrijwel al het ooit gewonnen goud is nog aanwezig. Daarnaast kent goud een lange geschiedenis als betaalmiddel. De goudprijs wordt ook minder gedreven door cyclische economische groei dan andere grondstoffen. Waar olie of koper vooral worden gedreven door industriële vraag, wordt de goudprijs primair bepaald door de vraag van beleggers en centrale banken. Daarmee functioneert goud eerder als een monetair anker dan als een klassieke grondstof. Voor beleggers betekent dit dat goud gezien kan worden als een aparte beleggingscategorie met een eigen portefeuillerol. Ondanks dat goud een zeer lange historie kent, is het jaar 1971 een belangrijk kantelpunt.
Fundamentele breuk in het monetaire systeem In augustus 1971 kondigde de Amerikaanse president Richard Nixon aan dat de Verenigde Staten de Amerikaanse dollar niet langer tegen een vaste koers in goud zouden inwisselen, de zogeheten Nixon‑schok. Tot dat moment gold het Bretton Woods‑systeem (1944–1971), waarin de Amerikaanse dollar tegen een vaste prijs van $35 per troy ounce inwisselbaar was voor goud en andere valuta’s aan de dollar waren gekoppeld. De dollar fungeerde daarmee feitelijk als wereldreservemunt binnen een vast wisselkoerssysteem. Nixon beëindigde deze koppeling omdat de Amerikaanse goudreserves onvoldoende waren om de uitstaande dollars te dekken. Met het loslaten van de goudkoppeling ontstond het huidige systeem van zwevende wisselkoersen. Deze breuk wordt gezien als structureel: geld is sindsdien volledig gebaseerd op vertrouwen, zonder intrinsiek anker. Dit maakt fiatgeld gevoelig voor monetaire financiering die het vertrouwen kan ondermijnen.
Verloop goudprijs sinds 1900
Bron: www.measuringworth.com, Bloomberg, Achmea IM
Rendement en risico: sterk regime‑afhankelijk Goud heeft een positief nominaal en reëel rendement gerealiseerd sinds het loslaten van de goudkoppeling in 1971. Het totaalrendement bedroeg bijna 9% per jaar in Amerikaanse dollars. Dit ging gepaard met een volatiliteit die vergelijkbaar was met die van aandelen. Deze lange termijn verhult echter grote verschillen tussen beleggingsregimes. In de jaren zeventig van de vorige eeuw presteerde goud uitzonderlijk goed in een omgeving van hoge inflatie en negatieve reële rentes. In de twee decennia daarna bleef goud langdurig achter en was zowel het nominale als reële rendement negatief. Deze periode kenmerkte zich door economisch liberalisering, desinflatie, hoge reële rentes en vertrouwen in fiatvaluta. Sinds het begin van deze eeuw is goud opnieuw in een gunstiger regime beland. De afgelopen 25 jaar kende goud een aantrekkelijk risico‑rendementsprofiel. Het rendement op goud was zelf hoger dan dat op aandelen. Het dominante monetaire en macro‑economische regime bepalen de risico-rendementskenmerken van goud. Dit geldt echter ook voor andere beleggingscategorieën.
Diversificatie en bescherming tegen staartrisico’s De belangrijkste bijdrage van goud ligt niet in het verwachte rendement, maar in diversificatie en risicoreductie. De correlatie van goud met aandelen en obligaties is gemiddeld genomen laag tot licht negatief. Deze correlatie is echter niet stabiel en varieert door de tijd. Maar juist in periodes van marktstress waarin aandelen onder druk staan, neemt de diversificatiewaarde toe. Dit wordt ook wel de veilige-haven-eigenschap genoemd. Daarnaast biedt goud bescherming tegen staartrisico’s. Een goed voorbeeld is de kredietcrisis. Aandelen daalden ruim 55% in de periode oktober 2007 tot en met februari 2009. De goudprijs steeg gedurende die periode met bijna 20%. Deze eigenschap is echter tijd‑ en regime-afhankelijk. De aard van de crisis en de heersende beleggingsomgeving zijn namelijk bepalend. Tijdens de recente Iran-oorlog leverde goud niet de diversificatie die verwacht had mogen worden (zie ‘Is goud een veilige haven?’). Historisch gezien leidde het toevoegen van goud aan een gespreide beleggingsportefeuille tot een hoger rendement en een lager risico. Zowel de volatiliteit als het maximale piek‑dal‑verlies van de beleggingsportefeuille met goud is lager dan van een portefeuille zonder goud. Daarmee vergroot een goudallocatie de robuustheid van de portefeuille en leidt dit tot een hogere Sharpe ratio. Vooral in periodes waarin traditionele diversificatie tussen aandelen en obligaties minder goed werkt, voegt goud waarde toe.
Goudprijs tijdens aandelen bear markets
Bron: Bloomberg, Achmea IM
“Goud functioneert eerder als een monetair anker dan als een klassieke grondstof.”
“Sinds 1971 is geld volledig gebaseerd op vertrouwen zonder intrinsiek anker.”
MAN Group (2025)
"Its low correlation to traditional assets – steady during market extremes – means gold has reliably added diversification across multiple decades and economic regimes."
Reële rente is een belangrijke driver achter de goudprijs Goud beweegt traditioneel tegengesteld aan de reële rente. Bij lage of negatieve reële rentes lopen de opportuniteitskosten van het aanhouden van goud terug en stijgt de aantrekkelijkheid ervan. Met opportuniteitskosten wordt de gemiste opbrengst bedoeld ten opzichte van een belegging die wel rente of dividend oplevert. Bij een hoge reële rente is goud dus minder aantrekkelijk. Opvallend is dat sinds 2022 de klassieke relatie tussen goud en de reële rente is verzwakt. Ondanks stijgende reële rentes steeg de goudprijs verder. De sancties tegen Rusland in dat jaar, waarbij de Verenigde Staten, de Europese Unie en hun bondgenoten circa $300 miljard aan Russische valutareserves bevroren, waren hiervoor de trigger. Deze sancties maakten duidelijk dat valutareserves niet vrij zijn van geopolitiek tegenpartijrisico. Goud kent dat risico echter niet. Voor veel landen fungeert goud daarom steeds meer als sanctiebestendige reserve en strategische diversifier. Sinds 2022 kopen centrale banken meer goud dan voorheen en de verwachting is dat deze vraag de komende jaren groot blijft.
Netto goudaankopen van centrale banken
Bron: World Gold Council, Achmea IM
Beleggingsregime Flags & Frictions overwegend gunstig voor goud Zoals genoemd zijn de risico‑rendementskarakteristieken van goud sterk regime‑afhankelijk. In periodes van economische voorspoed met hoge groei en positieve reële rentes staat goud onder druk. In regimes met geopolitieke onzekerheid en lage of negatieve reële rentes presteert goud juist goed. Het macro-economische basisscenario van Achmea IM is Flags & Frictions. ‘Flags’ duidt op geopolitieke spanningen en een multipolaire wereldorde. ‘Frictions’ op toenemende polarisatie en verminderde economische efficiëntie door een grotere rol van de overheid en focus op robuustheid. Het in Flags & Frictions beschreven beleggingsregime heeft per saldo kenmerken die positief zijn voor goud. Dit zijn onder andere:
- Multipolaire wereld en hoge geopolitieke risico’s: fragmentatie in machtsblokken, oorlogen, handelsspanningen en verhoogde inflatierisico’s;
- Lage reële rentes: het nadeel van ‘geen yield’ weegt minder zwaar. In Flags & Frictions gaan we uit van een relatief lage reële 10-jaarsrente in de eurozone op de middellange en lange termijn (tussen de 0% en 1,5%);
- Hoge overheidsschulden en aanhoudende begrotingstekorten: verhoogde kans op fiscale dominantie (een situatie waarbij het begrotingsbeleid de monetaire keuzes dicteert), ruim monetair beleid, schuldmonetisering en financiële repressie. Dit is een omgeving waarin goud traditioneel goed presteert.
Aandachtpunten bij een goudbelegging De belangrijkste aandachtspunten bij een goudbelegging zijn:
- Geen kasstromen: goud genereert geen inkomsten in de vorm van rente of dividend. Het totaalrendement is volledig afhankelijk van prijsbewegingen. In tegenstelling tot aandelen en obligaties leidt dit tot opportuniteitskosten, met name in een omgeving van hoge rentes;
- Geen objectief waarderingsanker: doordat goud geen kasstromen heeft, is het lastig te waarderen. Bij traditionele beleggingscategorieën vormen verwachte kasstromen doorgaans de basis voor waardering en rendementsverwachtingen;
- Complexere ESG‑implementatie: goud zelf heeft geen directe positieve of negatieve ESG‑impact, maar de mijnbouwsector kent een aanzienlijke ecologische voetafdruk en sociale risico’s. Het toepassen van ESG‑beleid bij fysieke goudbeleggingen leidt potentieel tot een complexer implementatie‑ en due‑diligenceproces.
Risico's bij een goudbelegging Naast deze aandachtspunten is er een aantal risico’s die het toekomstig rendement van goud bedreigen. De belangrijkste zijn:
- een beleggingsregime met structureel hogere reële rentes;
- een sterke daling van het geopolitieke risico;
- een technologische doorbraak die de schaarste van goud opheft;
- regelgevingsrisico.
Vooralsnog lijken deze risico’s relatief beperkt in het huidige verwachte beleggingsregime. Maar een structureel restrictiever monetair beleid van de Amerikaanse centrale bank onder leiding van de nieuwe voorzitter Kevin Warsh wat gepaard gaat met langdurig hogere reële rentes, is het grootste risico voor de goudprijs op dit moment.
Conclusie: een strategische allocatie naar goud is passend Goud past in de strategische beleggingsallocatie van een institutionele belegger. Uiteindelijk is dit een strategisch assetallocatievraagstuk waarbij het antwoord afhangt van de doelstelling en het risicobudget. Maar de unieke eigenschappen van goud zorgen ervoor dat goud een nuttige diversifier is en veilige-haven-kenmerken heeft. Zeker in het huidige onzekere beleggingsregime met grote geopolitieke risico’s, stijgende overheidsschulden, lage reële rentes en centrale banken die willen beleggen in een sanctiebestendige reserve. Dit neemt niet weg dat er een aantal aandachtspunten is. Vooral het ontbreken van kasstromen waardoor het bepalen van een verwacht rendement een uitdaging is. Ook de ecologische voetafdruk en sociale risico’s in de waardeketen van goud is een punt van aandacht. Maar al met al heeft goud een waardevolle portefeuillerol en kan daarom een plek krijgen in een goed gediversifieerde (rendements)portefeuille.
“De belangrijkste bijdrage van goud ligt niet in het rendement, maar in diversificatie en bescherming tegen staartrisico’s.”
“Goud kent geen geopolitiek tegenpartijrisico en fungeert steeds meer als sanctiebestendige reserve.”